长时刻来看，消费类的食品饮料职业、白酒职业或许是十分好的职业。据统计，2000/1/1-2019/9/27期间，申万一级职业中体现最好的职业是食品饮料职业，涨幅为14倍，而三级职业白酒职业的涨幅更是高达41倍。

　　当深化根本面研讨的价值出资践行者碰上长时刻景气的食品饮料职业，会发生怎样的火花？

　　新我国70周年华诞之际，雪球借#做多我国#出资大咖对话系列活动，与同犇出资总经理童驯先生进行了深度对话。

　　童驯，被称为食品饮料职业的“老法师”，12年卖方剖析师阅历，2008年至2012年接连5年取得新财富食品饮料职业最佳剖析师榜首名，2011年的新财富得分取得全商场最高分。2014年年头，童驯兴办同犇出资。同犇出资的理念是：价值出资，消费为王，做时刻的朋友。

　　雪球：本年以来，同犇旗下的产品都跑赢了大盘，并且在回撤的操控方面也十分超卓，请问这一点是怎样做到的？

　　元旦的时分咱们仓位比较低，1月20日今后咱们意识到状况跟本来想的不相同，大盘没有料想的那么失望。其时和食品饮料经销商聊下来感觉1月份的终端动销显着超预期，所以咱们就不断加仓，把上一年卖掉的消费品又买回来了，然后一向持股不动。大盘在5月份之后有调整，但消费股整体仍是比较稳健，所以回撤相对不大。

　　雪球：作为同犇出资的创始人，阅历同犇的整个生长，能否结合您自己的个人阅历，谈谈价值出资的基因是怎样在同犇开端扎根和发芽的？

　　我的布景是2002-2013年在申银万国证券研讨所作业12年，先后从事金融工程研讨、职业比较研讨、化工职业研讨、食品饮料职业研讨，这12年正统的办法论练习对我的协助很大。比方，那时学习怎样深化研讨一家上市公司，怎样进行盈余猜测，怎样进行估值剖析等等。

　　2014年年头兴办同犇出资后，咱们逐步确立了公司的出资理念：根据深化根本面研讨的价值出资；根据职业比较思想的大消费出资。咱们公司的品牌定位是：偏好大消费、深耕大消费。咱们以为深化研讨是价值出资的先决条件，没有深化研讨价值出资底子无从谈起。

　　从出资实践来看，2015年咱们共享TMT的泡沫。那时为何不买消费股而买TMT？由于那时是牛市，那时发起群众创业、万众立异，那时收买吞并方针很宽松，那时高端消费受三公消费八项规则方针影响后仍在调整，有一句话叫“牛市重势，熊市重质”，所以那时咱们共享了TMT的泡沫，那时其实不叫价值出资。

　　2016年之后，白酒等部分消费品迎来了新一轮的景气周期，新一轮的消费晋级，这时咱们回归初心，主配大消费。当然，2018年咱们又逐步减仓，其时一方面忧虑大盘的系统性危险，另一方面忧虑消费的职业景气下行。2019年1月下旬发现之前过于失望，所以又买回来了。咱们了解的价值出资并非一向持有，咱们以为线年四季度是应该卖掉白酒的。

　　雪球：国外有许多价值出资大师，巴菲特、芒格、格雷厄姆等等，他们哪一位给您的启示是最大的？您从他们之中学到的最受用的是什么？

　　假如说启示最大的话必定是巴菲特，咱们的理念、偏好、主意和巴菲特、芒格很像，咱们常常把他们两位放在一同说。

　　为什么这么说？咱们公司的理念是“根据深化根本面研讨的价值出资”，巴菲特必定也是价值出资。巴菲特十分偏好消费，咱们更是聚集大消费。

　　在出资方面，巴菲特、芒格对咱们影响很大，启示也许多，比方说：要老老实实价值出资；要据守才干圈，不要想着什么钱都赚；要着重安全边沿，护城河；大时机降临并且很有掌握时要勇于会集持股。

　　雪球：您是怎样对价值出资的办法进行完善和优化的？再曩昔十几年的出资中，您以为国内的价值出资实践和国外有什么不同？你们是怎样完善和打造合适我国本乡的价值出资系统的？

　　许多人对价值出资其实有一些误区，许多人以为价值出资便是买入并长时刻持有，其实不是这样的。咱们了解的价值出资是什么？咱们说价值出资中心是对一个企业当下内涵价值的研判以及对这个企业未来价值曲线走势的判别。

　　真实的价值出资，不是说永久都持股不卖。我方才说过两种状况都应该卖掉的，榜首种便是当你觉得面临很大的系统性危险，不是一点点，是很大的系统性危险。第二，当你觉得判别这个职业景气下行的时分，以白酒为例，真实的价值出资不是说白酒要一向拿着，实际上在2008年就有很大的系统性危险，应该要卖掉。在2012年的四季度制止三公消费的八项规则出台今后，白酒也是要卖掉的。由于那个时分政务消费占高端白酒30%的权重。这30%忽然没了，你说这个职业景气量影响有多大？我是咱们对价值出资的了解，不是说买入就要长时刻持有。

　　国内跟国外存在一些差异，在国内，由于散户比较多，所以你会发现除了价值出资之外，或许其他的办法也能挣钱。可是长时刻来看，关于做股票的多头战略，价值出资是最有用的一个办法。

　　跟着外资的不断流入，价值出资的这个办法会被越来越多A股出资者认可。当然，由于国内商场相对来说动摇会更大一点，价值出资有些时分也会有必定的应战。所以我方才讲，当你面临巨大的系统性危险的时分，仍是要考虑撤离的。

　　还有，在国内除了价值出资之外，最理想的还要一起有必定和相对的思想。咱们去考虑这个公司终究多少内涵价值，这是必定的思想。可是在国内的出资有些时分也需求有相对的思想，特别是存量资金的状况下，有些时分什么板块涨跟资金的活动仍是有联系的，所以有些时分不能死板。

　　比方说，不能说一只股票，本来估值20倍的，现在涨到25倍、30倍了，从价值出资视点来说它就贵了，其实也不是这样的。像本年其实就比较典型的，有些职业你会发现估值比上一年贵许多，可是没办法，由于真实景气的职业太少了。所以价值出资的过程中不能太死板，尤其是对估值。

　　我当年做卖方剖析师时提出一句话叫“趋势比估值更重要”。这句话什么意思呢？不是说估值不重要，而是根本面的改变趋势更重要。价值出资其实也要去丰厚它的结构，不是说简略的买了一个轻视值的股票长时刻持有就叫价值出资，其实它仍是一个挺杂乱的东西。

　　雪球：您被称为消费职业的“老法师”，从前接连取得过新财富食品饮料职业最佳剖析师榜首名。您是怎样对消费职业进行剖析研讨的？您更注重出资标的的哪些方面？或者说您是从哪些维度对公司进行剖析的？

　　咱们这么说，是由于我从前在申银万国证券研讨所看过七年的食品饮料职业，从2007年1月份一向到2014年1月份看了整整七年，一起2008-2012年接连五年取得新财富食品饮料职业最佳剖析师榜首名，并且这五年咱们的得分均匀比第二名高出47.7%，2011年的新财富得分是全商场所有职业榜首名里边的最高分。客观讲，那个时分我个人的知名度和影响力比现在大多了，所以有些人恶作剧说我是“老法师”。

　　从办法论的视点来说，消费品的研讨中心便是研讨办理团队，研讨三个力：产品力、品牌力、途径力，研讨办理团队对这三个力的把控才干以及继续立异才干。

　　消费品怎样研讨？消费品研讨方才讲要看三个力，一起别的一方面消费品研讨很重要的一点是需求堆集人脉。对消费品研讨不仅仅是自上而下剖析，并且还需求自下而上剖析。由于每个消费品企业都不相同，它有许多个性化的东西，所以必定要有许多人脉，只要这样才干研讨透，不然就浮在外表。

　　雪球：您方才提到了自上而下研讨和自下而上研讨，您在对这些公司进行调研的时分，您的团队会用到哪些详细的办法呢？

　　消费品研讨咱们着重要注重草根调研，不仅仅是去公司调研，你还要知道许多经销商。由于经销商的信息是商场一线的，他最活络。比方说本年为什么咱们1月20日今后就把一些消费股买回来了？由于那个时分跟经销商聊，许多经销商都反映本年1月份的出售状况跟本来想的不相同，本来都很失望的，但后来发现1月份的状况比预期的要好许多，这便是很重要的信号。

　　别的详细涉及到调研的目标的话，无非便是看两个东西，一个是看价，一个是看量。以白酒为代表，实际上便是看他的一批价格走势怎样，以及关于它价量的考虑。不仅是考虑现在，还要考虑未来几年。

　　雪球：您以为要出资好的公司和公司办理层、企业文化等是否有必定的联系？在您的出资研讨过程中，怎样对此进行评价？定性剖析和定量剖析，更注重哪个？怎样去承认好公司好团队？

　　是否是好公司和办理层、企业文化当然有联系，假如企业文化欠好，就不会是一个好公司。办理团队假如很弱，必定也无法做成好公司。所以说有比较优异的办理团队，比较好的企业文化，这些都是好公司的必要条件，但并不是充分条件。

　　光有这些仍是不行的。好公司除了办理团队比较优异、公司有中心竞争力等要素之外，还有很重要的是什么？便是要落实到盈余，比方说公司盈余每年添加20%以上。不能说办理团队很优异，公司企业文化很好，最终成绩每年添加个位数，这样的公司不能算真实的好公司。

　　对此进行评价的话，中心要看两个。一个是必要条件，便是办理团队的激励机制是否到位。一个消费品，长时刻看好的必要条件其实是比较重要的。对一些品牌力特别强的消费品企业，它没有激励机制也没联系，可是对大都消费品企业来说，由于消费品其实仍是挺难做的，所以办理团队的激励机制很重要。

　　充分条件便是优异的办理团队，对产品力、品牌力、途径力这三个力的把控才干十分强。

　　定性剖析和定向定量剖析这块，朴实从办理团队的评价视点来说，必定是定量为主，它也无法定性。可是落实到企业，是不是好公司光定性不行，必定要有定量，比方说落实到盈余，盈余每年添加20%以上。所以最终的成果仍是定性跟定量的结合。

　　雪球：曩昔这些年，同犇出资取得了十分好的超量收益，这个Alpha来历，更多是归因于团队的研讨才干和择股才干，仍是对价值出资的深信笃定和知行合一？

　　价值出资是一个办法，并且我方才讲的价值出资并不表明永久持股，实际上咱们也不是永久持股，比方说上一年咱们许多股票卖了，本年又买回来。

　　价值出资是取得长时刻好收益的必要条件，我觉得对股票多头战略来说，要想长时刻成绩做好，坚持价值出资理念是有必要的。假如你的出资不环绕企业的内涵价值，那便是投机，那是不靠谱的，很难取得继续的好成绩。

　　当然，光坚持价值出资理念是不行的，还有必要要有很深化的研讨，要能真实找出预期差，真实的挣钱仍是要你对某个职业，对有些公司要很深化的研讨。比方对某个公司的了解在全商场的排名要到达前10%、前5%，这样才干找出预期差，这样才干挣钱。

　　雪球：同犇出资一向以“价值出资，消费为王，做时刻的朋友”作为自己的出资理念，您为什么以为消费范畴是最合适价值出资？当下科技股迎来了一波行情，许多人也在中长时刻看好科技股，您觉得当下的科技股是否合适价值出资？

　　消费最合适价值出资，背面潜在的意义是什么？咱们说，价值出资的中心便是对一个企业当下内涵价值的研判才干，以及对这个企业未来价值曲线走势的判别才干。价值出资便是要搞清楚这个企业当下的内涵价值是多少，未来的内涵价值是多少。

　　提到这儿，就说说一个企业内涵价值是怎样算的。一个企业内涵价值是未来现金流的贴现。假如对周期性职业，对科技职业，未来是不太简单看清楚的，它当下的内涵价值是不简单算的。那么哪个职业相对来说简单算一些？那便是消费，尤其是品牌消费。所以从这个视点来说，消费最合适价值出资，它的安稳性相对好。

　　其次，消费能够看得很远，从DCF模型视点来说，永续添加率是对企业当下内涵价值影响最大的要素。消费职业的永续添加率会相对大一点，所以说消费能够看得很远。

　　关于科技股，从曩昔几十年美国的股市体现来看，体现最好的是两个范畴：消费（包含医药），科技。

　　可是消费跟科技不相同的是，科技股的研讨要求更高，比方说本年涨，很重要的是跟5G有关。所以某种程度上说或许是这一阵比较景气，可是过了这段时刻今后怎样样？其实就打个问号。这跟消费仍是不相同的，消费相对来说更安稳。

　　别的假如从价值出资视点来说，科技相对来说难度是更高的。由于你首先要搞清楚它的内涵价值，科技企业内涵价值的动摇，以及未来不行猜测性都太强了，它的研讨难度更大。

　　雪球：许多人说现在呈现了一些消费晋级，比方说豪车的销量这些年是不在不断提高的，也有人说是呈现了一些消费降级，比方说拼多多等一些APP用户的不断添加，您对消费晋级和消费降级是怎样看的？这对您的出资理念是否有影响呢？

　　整体的趋势其实是消费晋级，很难呈现消费降级。咱们去想想，在什么状况下或许会呈现消费降级？只要出大问题了才会呈现消费降级。比方说本来很有钱的，忽然破产了，没办法只能消费降级。不然正常状况下，收入假如还在不断添加，那么就很难呈现消费降级。人活着就要寻求美好生活，所以消费一旦晋级了，就很难再降下来。

　　许多人以为用拼多多便是消费降级，我不认同这个说法。要知道用拼多多的人本来用什么？本来或许就用的一些没有品牌的散装产品。现在由于有了拼多多了，就能够去买一些相当于非主流品牌的产品。其实这种跟他本来买的没品牌的产品比较也是消费晋级，不是消费降级。所以我不以为用拼多多就消费降级。打个比方说一线城市的人，本来都用京东，现在京东不用了，都用拼多多了，假如这样的话才叫消费降级，可是我觉得这种状况应该是少量。

　　雪球：您是食品饮料职业的研讨大师，食品饮料和中证白酒的指数现在来看估值现已偏高，PE百分位到达了91.62%和90.78%（数据取自9月19日蛋卷基金估值中心），您对现在食品饮料的估值怎样看？高估值是否意味着就要卖出？

　　估值这个东西要动态来看，2013、2014年白酒估值廉价是由于那时职业不景气，那时咱们忧虑白酒企业的盈余会负添加，所以估值给得很低。现在这个职业它本身景气量依然比较高，跟当年彻底不相同。

　　现在是什么状况？现在整个经济增速放缓，经济又在转型，这个时分你会发现真实景气的职业比较少，所以这个时分景气的职业就会有确定性估值溢价，所以也简单给更高的估值。

　　还有，资本商场不断对外开放，外资会不断进来，外资最偏好的便是食品饮料这些消费类的企业。当然也会买一部分金融，但整体来说外资最偏好的便是消费，这种状况下外资又不断进来的时分，估值很难下去。

　　从咱们的视点来说，咱们的观念是叫“趋势比估值更重要”。假如它的根本面仍是向上的，咱们不会简单由于估值高了就把它卖了。

　　雪球：同犇一向以为食品饮料是个好职业，白酒的职业特点和生意形式很好，好在哪里？

　　从波特五力模型来看，榜首调查上游原材料，白酒的上游原材料是粮食，农人是没有议价才干。

　　第二是顾客，顾客其实也没有议价才干，比方今日晚上请客人吃饭，外表上看是你买单，但实际上用什么价位的酒是客人决议的。

　　第四是进入壁垒。白酒职业的进入壁垒很高，护城河很宽，好酒与否跟环境有关，也跟品牌的前史见识有关。

　　榜首，它是典型的快速消费品职业。快速消费品职业比耐用消费品职业好，一起高端白酒又不是一般的快速消费品，它具有类奢侈品的特点。

　　第二，白酒职业十分获益于消费晋级。由于它的产品价格带很宽，产品价格从几块钱到上万块钱都有，都是一瓶酒，所以能够不断晋级。

　　第六，这个职业其实会集度仍是十分低的，开展这么多年，线%。未来的线%仍是能够等待的，所以咱们以为未来高端、次高端白酒的空间仍是挺大的。此外，它的价格又跟着居民可支配收入的添加不断往上走，所以这个职业的长逻辑依然是价量齐升。

　　雪球：当时我国经济处于转型期，怎样看待我国经济的产业结构改变和未来趋势？您以为出资者应该怎样才干更好地获益于这些改变？

　　我国经济某种意义上能够这样说，转折点是2015年，至少从消费、从出资增速来看是这样。

　　15年之前咱们的固定资产出资增速一向快于社会消费品零售总额的增速，15年今后就变了，消费品零售总额增速要快于固定资产出资增速。

　　所以说未来的大的方向是什么？很重要的一块便是消费。当然还有一个方向或许是科技，可是科技比较消费来说，安稳性、确定性不如消费。

　　出资者要考虑几个问题，出资者要深刻了解经济开展在降速，经济在转型。这种状况下，许多职业便是不景气。所以出资者仍是要老老实实去找那些景气的职业，景气职业里边的优质的公司。不能再有本来那种心态，比方说买了股票被套住就一向放着。由于曾经各行各业都景气，所以有轮动。今后商场很难再有轮动，所以必定要去深化研讨才行，假如没有研讨马马虎虎去买，这是很难继续挣钱。

　　雪球：立刻便是国庆70周年了，值此新我国建立70年之际，就“做多我国”这个论题，您还有什么想对雪球上的球友以及广阔出资者说的？

　　新我国建立70周年了，改革开放也有40年了，曩昔几年咱们的经济添加很快，到现在的经济添加有点慢下来了。可是咱们要看到的是，虽然咱们比较曩昔慢下来了，咱们比较发达国家，欧美的一些国家，咱们的增速依然比他们要快得多。

　　虽然比较曩昔是慢下来的，可是要知道比较20年后我国的经济添加率，现在相对仍是比较快的。一起咱们我国人很勤勉，我国人口又这么多，所以消费晋级的空间仍是巨大的。

　　咱们我国还处于开展中阶段，咱们整个资本商场不断地在对外开放，所以这样的布景下，咱们仍是要爱惜当下的时机，愈加活跃的去面临未来，面临资本商场。

　　未来做多我国Alpha的来历从职业的视点来说，其实最值得等待的是两个范畴，一个是消费，一个是科技。要取得Alpha，未来必定要更深化的研讨，比较曾经不相同，由于曾经有出资者结构的问题，相对比较简单，现在专业出资者越来越多，包含外资流入，整个经济增速在怠慢。

　　客观讲，许多公司的添加也会比较曾经慢一点，获取Alpha的难度会更大，所以要研讨愈加深化才行。未来的Alpha来自于什么？来自一方面要精选好的赛道、好的职业，别的一方面，要深化的研讨，你要比人家研讨更透，这样才干获取更多的超量收益。回来搜狐，检查更多